停牌1023天的九鼎集團(tuán)（430719.OC）終于要在周一復(fù)牌了。

自公司2015年6月6日籌劃重大資產(chǎn)重組停牌以來(lái)，市場(chǎng)先后發(fā)生過(guò)股市劇烈波動(dòng)、新三板私募整改、減持新規(guī)等大事件。醒來(lái)后的九鼎集團(tuán)還能否維持千億元新三板最大市值令人關(guān)注。

九鼎集團(tuán)停牌前曾進(jìn)行了一輪100億元的定向增發(fā)，多只信托計(jì)劃、券商公募資管計(jì)劃和契約型私募參與了認(rèn)購(gòu)，不少產(chǎn)品還加了杠桿。多位受訪人士告訴記者，這波投資者會(huì)“虧得很厲害”。

公司復(fù)牌還有一重懸念，那就是因涉嫌違反證券法律法規(guī)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。監(jiān)管者發(fā)現(xiàn)公司在停牌前交易異常波動(dòng)，可能與收購(gòu)香港富通保險(xiǎn)信息泄露有關(guān)。

根據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)，九鼎集團(tuán)去年?duì)I業(yè)收入109億元，同比增長(zhǎng)6%，歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)為26億元，同比增長(zhǎng)27%。東北證券研究總監(jiān)付立春認(rèn)為，九鼎集團(tuán)基本面沒(méi)有顯著改變，股價(jià)下跌主要來(lái)源于市場(chǎng)情緒，所以空間可控。

百億定增投資者或虧損慘重

（九鼎集團(tuán)的K線圖 資料來(lái)源：同花順）

3月23日晚間，九鼎集團(tuán)發(fā)布公告，收購(gòu)香港富通保險(xiǎn)的交易已經(jīng)完成并披露，所以將在3月27日復(fù)牌。

九鼎集團(tuán)停牌前曾進(jìn)行了一輪100億元的定向增發(fā)，多只信托計(jì)劃、券商公募資管計(jì)劃和契約型私募參與了認(rèn)購(gòu)，復(fù)權(quán)后的認(rèn)購(gòu)價(jià)為7元左右，投后估值達(dá)到1000億元。

不少投資機(jī)構(gòu)還使用了杠桿，如“西部招商快鹿1號(hào)”就有優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)，一旦股價(jià)回調(diào)，劣后級(jí)投資者將遭受加倍損失。

東北證券研究總監(jiān)付立春對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示：“大家都預(yù)計(jì)會(huì)補(bǔ)跌，幅度也不會(huì)小，畢竟從停牌到現(xiàn)在市場(chǎng)變化太大了，越往后參與的股東會(huì)越被動(dòng)。”

接近公司的知情人士表示：“最后一輪我們?cè)霭l(fā)的時(shí)候，市場(chǎng)好，后來(lái)下來(lái)了，再加上停牌這么長(zhǎng)時(shí)間，一開(kāi)盤(pán)肯定大跌。短期內(nèi)，他們會(huì)虧得很厲害?！?/p>

九鼎集團(tuán)開(kāi)始停牌時(shí)，上證指數(shù)正要邁向5178點(diǎn)最高點(diǎn)，新三板還在PE掛牌、融資的熱潮中，私募管理機(jī)構(gòu)的市盈率高達(dá)100倍甚至200倍。

不過(guò)，由于2015年底監(jiān)管者叫停了私募掛牌與融資，并修補(bǔ)了跨一二級(jí)市場(chǎng)套利的監(jiān)管漏洞，加上新三板流動(dòng)性枯竭，掛牌PE板塊估值不斷下調(diào)。去年12月，市值曾接近千億元的PE巨頭中科招商被強(qiáng)制摘牌，最后一個(gè)交易日的市值僅有66億元。還留在新三板的PE，多數(shù)估值如今只跟凈資產(chǎn)相當(dāng)。

周六，在投資者交流會(huì)電話會(huì)議中，九鼎集團(tuán)董事長(zhǎng)吳剛表示，公司肯定不會(huì)退市，對(duì)參與定增的基金也沒(méi)有回購(gòu)協(xié)議。

他透露，最后一輪定增中有大約60多億元資金有優(yōu)先劣后架構(gòu)，一般會(huì)延期。經(jīng)過(guò)公司核實(shí)，沒(méi)有不計(jì)成本價(jià)格拋售的股東。

“九鼎集團(tuán)股東總體分散，5個(gè)核心創(chuàng)始人不會(huì)賣，還會(huì)增持。復(fù)牌后隨時(shí)就能買，具體什么時(shí)候增持沒(méi)有清晰的計(jì)劃，我們會(huì)擇機(jī)，力爭(zhēng)盡快實(shí)現(xiàn)增持?！眳莿偙硎?。

九鼎集團(tuán)在公布復(fù)牌的同時(shí)也發(fā)布了增持計(jì)劃，將在未來(lái)一年內(nèi)增持公司股份，總金額在10億元，價(jià)格不超過(guò)5元每股。

私募行業(yè)分析師陳偉對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示：“九鼎集團(tuán)普通股東成本在2元左右，有很大的套現(xiàn)沖動(dòng)，增持即使能穩(wěn)住股價(jià)，也不能維持很久，因?yàn)橹岸ㄔ龅囊?guī)模太大了?！?/p>

他認(rèn)為，九鼎集團(tuán)私有化退市是個(gè)不可能的選項(xiàng)，因?yàn)榛刭?gòu)成本過(guò)于高昂，除非后續(xù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)、資產(chǎn)運(yùn)作很好，才有可能考慮。

證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查留懸念

九鼎集團(tuán)復(fù)牌還有一重懸念，公司近日因涉嫌違反證券法律法規(guī)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。

2015年5月，九鼎集團(tuán)就曾收到證監(jiān)會(huì)調(diào)查通知書(shū)，當(dāng)時(shí)公司股價(jià)出現(xiàn)異常波動(dòng)，股價(jià)在一個(gè)月里翻了一倍，也時(shí)值公司收購(gòu)上市公司中江地產(chǎn)控股母公司。后來(lái)不久，公司還開(kāi)始籌劃收購(gòu)香港富通保險(xiǎn)。

這次立案調(diào)查與當(dāng)初的調(diào)查是否關(guān)聯(lián)還無(wú)法確認(rèn)。但九鼎集團(tuán)公告稱，當(dāng)初的異常交易可能會(huì)因?yàn)樯嫦觾?nèi)幕交易被證監(jiān)會(huì)或司法機(jī)關(guān)立案查處，收購(gòu)富通保險(xiǎn)可能有被暫?；蚪K止審核的風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)公司上周五的自查報(bào)告以及主辦券商的核查報(bào)告，開(kāi)始籌劃收購(gòu)富通保險(xiǎn)是在2015年8月，那時(shí)候公司已經(jīng)停牌兩個(gè)月了，公司已經(jīng)采取了嚴(yán)格的保密措施。

報(bào)告顯示，公司停牌前6個(gè)月，公司的主要高管里，只有董事、副總經(jīng)理方林是買入的。他在2015年4月2日買入公司66萬(wàn)股，并于4月30日賣出6萬(wàn)股。方林是同年8月參與籌劃富通保險(xiǎn)收購(gòu)的核心人員之一，后來(lái)負(fù)責(zé)分管九鼎集團(tuán)的保險(xiǎn)板塊。

有業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，證監(jiān)會(huì)稽查部門(mén)一般的流程是，認(rèn)為違規(guī)線索比較可靠才開(kāi)始調(diào)查摸底，經(jīng)過(guò)前期了解排查進(jìn)一步明確之后，才會(huì)進(jìn)行立案調(diào)查。

吳剛在周六電話會(huì)議上回應(yīng)時(shí)稱：“公司對(duì)這次調(diào)查會(huì)全力做好配合，會(huì)及時(shí)公告，有要整改的，會(huì)及時(shí)接受改正?！?/p>

他表示，公司下屬證券公司、公募基金、保險(xiǎn)等板塊業(yè)務(wù)較多，監(jiān)管對(duì)公司進(jìn)行了多次的各個(gè)部門(mén)的不同角度的檢查，沒(méi)發(fā)現(xiàn)公司有重大違法違規(guī)行為。但是公司業(yè)務(wù)多，重大交易多，信息披露經(jīng)驗(yàn)沒(méi)那么豐富，有時(shí)難免遺漏瑕疵，也需要進(jìn)一步改進(jìn)。

從2015年借殼中江地產(chǎn)以來(lái)，九鼎一直是監(jiān)管者關(guān)照的重點(diǎn)對(duì)象。

記者了解到，監(jiān)管者最近就否決九鼎集團(tuán)將旗下的公募基金業(yè)務(wù)九泰基金股權(quán)無(wú)償轉(zhuǎn)讓給旗下上市公司九鼎投資（600053.SH）的計(jì)劃。監(jiān)管者質(zhì)疑該筆交易決策程序，擔(dān)憂可能損害九鼎集團(tuán)中小股東合法權(quán)益。

九鼎集團(tuán)等掛牌私募在新三板上的大額融資，以及實(shí)施基金LP份額轉(zhuǎn)基金股東的做法，也是引起監(jiān)管者緊急叫停PE掛牌、融資的導(dǎo)火索。

私募整改也是九鼎集團(tuán)遲遲不能復(fù)牌的原因，去年底，跨時(shí)兩年的新三板私募整改終于完成，公司也開(kāi)始推動(dòng)復(fù)牌進(jìn)程。

前述知情人士對(duì)記者表示：“我們其實(shí)整體是非常合法合規(guī)的，當(dāng)然經(jīng)營(yíng)上的小瑕疵，跟所有機(jī)構(gòu)一樣，肯定也有。但監(jiān)管對(duì)民營(yíng)企業(yè)，確實(shí)是拿放大鏡看的，特別是對(duì)市場(chǎng)關(guān)注的，他們形成了一些固有印象。”

基本面未顯著改變

今年3月1日，九鼎集團(tuán)公布了2017年業(yè)績(jī)快報(bào)，經(jīng)初步核算，公司去年?duì)I業(yè)收入109億元，同比增長(zhǎng)6%，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為26億元，同比增長(zhǎng)27%。截至去年底的凈資產(chǎn)為264億元。

公司表示，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因一是富通保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)較大且投資收益提高，二是公司直接或間接持有的部分參股財(cái)務(wù)型投資實(shí)現(xiàn)了較大的增值。

付立春認(rèn)為，九鼎集團(tuán)各項(xiàng)業(yè)務(wù)、基本面沒(méi)有顯著的改變，股價(jià)下跌主要來(lái)源于市場(chǎng)情緒，所以空間可控，市凈率應(yīng)該不會(huì)跌到0.5倍那么低。

但即使按照兩倍市凈率，九鼎集團(tuán)的估值也只有停牌時(shí)的一半。

上周五，九鼎集團(tuán)發(fā)布了《致股東的信》，綜合了凈資產(chǎn)和公允價(jià)值的估值方法，得出公司截至去年底公允凈資產(chǎn)值約500億元。

《致股東的信》還歷數(shù)了家底，各個(gè)業(yè)務(wù)板塊的經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)狀況和未來(lái)戰(zhàn)略。公司最大的兩塊資產(chǎn)，分別是141億元的富通保險(xiǎn)和143億元的自有投資等PE基金，其次是53億元的私募基金管理業(yè)務(wù)九鼎投資和35億元的九州證券。

“股價(jià)判斷從長(zhǎng)期看是稱重機(jī)，代表對(duì)公司價(jià)值的判斷，從短期看股票是投票機(jī)，是投票決定的，心情好壞樂(lè)觀悲觀的情緒決定的……短期來(lái)說(shuō)股價(jià)的高低我們說(shuō)不準(zhǔn)，中長(zhǎng)期股價(jià)肯定會(huì)跟價(jià)值貼近的，趨于一致?！眳莿傉f(shuō)。

陳偉認(rèn)為，九鼎集團(tuán)的各板塊應(yīng)該獨(dú)立估值，應(yīng)該按照不同業(yè)務(wù)的模式估值。和黑石、伯克希爾哈撒韋等境外上市PE機(jī)構(gòu)相比，九鼎集團(tuán)業(yè)務(wù)條線較多，互相之間可能會(huì)爭(zhēng)奪資源和管理優(yōu)先級(jí)，產(chǎn)生內(nèi)耗，自有資金和受托資金也可能存在利益沖突。此外，在過(guò)去四年里快速并購(gòu)的公司還需要進(jìn)一步磨合。

作為一家投資公司，九鼎的業(yè)績(jī)還與未來(lái)A股市場(chǎng)的表現(xiàn)和相關(guān)政策息息相關(guān)，

3月21日，九鼎投資發(fā)布2017年年報(bào)，公司去年收入7.5億元，凈利潤(rùn)3.2億元，分別同比下滑54%和49%。公司表示，盡管去年公司所投企業(yè)在A股IPO的數(shù)量多達(dá)13個(gè)，但是因?yàn)椤皽p持新規(guī)”推遲減持的影響，今年公司退出金額不足15億元，是業(yè)績(jī)下滑的主要原因，但會(huì)提高未來(lái)幾年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。